未上市的業主企業對上市公司發動公開收購：fonfun社長水口翼的經營觀

水口創立公司是在2002年。契機是學生時期結婚，因為孩子出生，必須賺取妻子與自己的學費以及孩子的養育費。他在大學就學期間以個人事業的形式開始工作，此後一直以業主經營的方式經營Cybridge。約2年前，他透過Cybridge對上市公司fonfun實施公開收購，目前經營未上市的Cybridge與在東證標準市場上市的fonfun兩家公司。

Cybridge起步於水口個人承接的網站製作。之後拓展至自家的網路媒體事業、軟體開發事業，目前包含透過M&A取得的事業在內，經營多元化的業務。另一方面，fonfun是2002年上市的公司。最初以能在傳統手機上閱讀電子郵件的「Remote Mail」服務上市，在該事業逐漸萎縮的過程中，成為擁有簡訊發送服務等數項產品的公司。兩者都是網路相關企業。

水口表示，由於公司是為了養家而創立的，他並不是一開始就懷抱著身為創業家要讓公司大幅成長、要對社會帶來影響的想法。他在意的是「怎樣才能成為不會倒的公司」，穩健地賺錢，一點一滴累積收益。結果，公司發展到累積了足以進行公開收購的資金規模。

Cybridge旗下有多家集團公司，營收與員工人數並未公開。不過作為規模的參考，水口表示公開收購的收購金額接近8億日圓，全部以自有資金支應。由於在此之前已持有約2億日圓的fonfun股票，因此到對上市公司發動公開收購時，所花費用合計約10億日圓。也就是說，其事業規模足以擁有這麼多現金。

談到考慮收購上市公司的經過，水口舉出了自己的創投投資經驗。他在經營Cybridge的同時也從事創投投資，但無論是IPO還是透過M&A出售的退場方式，都需要很長的時間，最終沒能獲得回報就結束的案例也很多。

在這樣的情況下，他把目光轉向上市公司，發現有不少上市公司的市值比新創企業還低。作為投資標的，上市公司或許比新創企業更有意思。基於這樣的想法，他開始投資市值偏低的上市公司。

然而，這類公司大多企業價值沒有提升，業績也持續低迷。水口根據自己在網路領域的經驗提出股東提案，或提議一起合作經營事業，卻都沒有結果。既然如此，不如自己收購上市公司，親手提升企業價值。這個判斷促成了對fonfun的公開收購。

未上市企業收購上市公司的舉動，從外界看來或許顯得奇特。飯島就此提問時，水口先回到了自己選擇創業的理由。在學生時期結婚的當下，除了創業之外還有許多選擇。他之所以仍選擇創業，是因為想依照自己的決定過人生。即使家人因此陷入困境，只要是自己承擔風險、負起責任行動後的失敗，他就能接受。

對於公開收購這個手法本身，水口也不感到抗拒。水口認為，股份有限公司若由業主持有100%股份，就是業主的私有財產。另一方面，上市公司有眾多股東，被要求在健全經營的基礎上提升股價。上市公司是公共的存在，任何人都能購買其股票。因此，在市場上買進股票、承擔風險的股東，有資格對該公司發表意見。只要依循正規程序收購上市公司即可，這就是水口的想法。

水口在Cybridge經手了50件以上的M&A，從小型聯盟行銷網站到以億日圓計的案子都有。他表示，M&A之中既有企業重建類的案子，也有類似不動產投資的案子，也就是對方提出「希望以這個金額買下」、什麼都不做也能有一定收益的事業。

基於這些經驗，水口強調的是上市公司特有的槓桿效果。未上市企業收購事業時，回報僅限於該事業所產生的現金流價值。在Cybridge，進帳的錢就只是直接歸Cybridge所有。而在上市公司，現金流與事業價值會被賦予股價這個價格，並以倍數評價。因此能進一步推升企業價值。

如果只是投資其他上市公司，投資後能做的事情有限。正因如此，運用透過M&A及多年事業經營所累積的know-how，親自以當事人身分經營上市公司、提升其價值，才是回報最大的投資。水口是基於這樣的想法投入其中。

在公開收購時，他描繪的是怎樣的致勝策略？水口的回答是「並不是那麼困難的事」。無論是上市公司還是中小企業，公司經營歸根究柢就是提高營收、讓錢進來，以及管理人。

然而在上市公司，常見的情況是上市本身變成了目的，或是組織各自分割，經營方向的掌舵偏重於非本質的部分。水口表示，他實際上也經常有這種感受。只要確實落實基本功，至少能夠獲利。在獲利的狀態下持續進行健全的成長投資，企業價值自然會提高。只要把理所當然的事情理所當然地做好，就能讓市值10億日圓的公司至少提升到更高的水準。他是抱著這樣的預期著手的。

水口承認，自己的公司也有許多做得到和做不到的事。在此前提下，他表示經營者必須抱持覺悟投入。上市公司的董事由股東大會選任，因此會被要求只追求短期成果，一旦拿不出成果就有被解任的風險。持有大量股份以穩定經營，花長時間推動改革。他表示，這也是他投入龐大金額進行公開收購的理由之一。

水口自就任fonfun社長以來，一直將董事酬勞定為0日圓。理由很單純：只要股價上漲，在資產方面就能獲得足夠的回報，因此他認為沒有必要勉強從fonfun領取酬勞。他也知道有一種論點認為，要做出好的工作就應該領取酬勞。即便如此，水口解釋，身為業主最大的使命是企業價值的最大化，沒有必要讓fonfun支付自己酬勞這筆多餘的費用。

作為激勵，他獲得了在達成fonfun中期經營計畫所揭示的市值100億日圓時可以行使的認股權。不過，行使時需要繳納以億日圓計的款項。如同已公開揭露的，一旦達成100億日圓，水口將需要向公司繳納約2億日圓。他認為只要持續業主經營就能提升企業價值，所以股票會拿，甚至會自己買。由於賣出的時機還要很久以後，預計暫時不會有現金形式的回報，但水口表示，這就是他現在的工作。

水口從公開收購的主體Cybridge，將股票轉讓給fonfun的員工及其子女。公司若將股票轉讓或授予員工，會被視為等同於金錢報酬，並以薪資所得課稅。光是拿到股票就產生稅金，對員工來說並不理想，因此採取由沒有僱傭關係的Cybridge贈與的形式。

之所以想到連員工的孩子也發放，也與水口自己有8個孩子有關。如果是大企業，孩子也會意識到父母任職的公司，但在其他公司，孩子很少會意識到父母的工作單位。因此他打造了這樣的狀態：雖然不太清楚是怎麼回事，但有位叫水口的社長送了股票，證券帳戶裡放著父母任職公司的股票。將來企業價值大幅提升、股價漲到100倍、200倍時，當初發放的股票就會變成一大筆金額。孩子們一定會有一刻真切感受到，這是自己的父母努力把公司變好的成果。水口認為，如果能做到這樣的事，那就太好了。

飯島對於讓股東、經營者、員工的激勵一致的做法表示佩服，水口則也透露了截然相反的想法。Cybridge的股票他一股都不打算給員工，以100%業主的方式經營。因為沒有發放的理由。

另一方面，上市公司原本就是在任何人都能買賣的機制下運作。用水口的話來說，上市公司本身就是一種共享經濟。既然如此，讓員工也擁有權利會比較好。一般員工往往對股票不太關心，或是不太了解。在業主型的未上市企業，員工無法持有股票，但在fonfun就可以。不只是作為勞工，而是作為股東、擁有薪水以外的激勵來工作，既然做得到，為什麼不做呢？難得有這個機會，他希望員工持有股票，養成思考企業價值的習慣。他表示是基於這樣的想法付諸實行。

水口說，經營上基本上有很多冷靜理性的地方，資本主義就是這樣的機制。在此前提下，他認為上市公司也有類似粉絲社群的一面。他不希望自家員工不是最忠實的粉絲，並表示想建立起這樣的關係。

公開收購時的fonfun，營收6億日圓，幾乎沒有利潤。它原本是產生訂閱型存量收入的事業模式，但傳統手機服務經營多年後已逐漸萎縮。

上市公司每季都要揭露財報，會被追問成長率，也被要求高精度的預算管理。因此水口在中期經營計畫中提出了方針：為了讓投資人能安心將其當作金融商品購買，以M&A擴大業績波動小且獲利的事業。只延續既有事業，市值只被評價為10億日圓。不成長，股價就不會上漲。但並不是任何擴張都可以。他以原本的網路領域為中心，挑選存量性高且穩定的事業，目前以產品事業與工程師派遣事業雙主軸營運。

兩項事業都相對穩定，據稱目前為止沒有重大失敗。

另一方面，水口也承認穩健背後的侷限。選擇預測精度高的生意，結果成長也停留在預期範圍內。因此他認為也必須加入能帶來非連續性成長與收益的生意。

作為其中之一，水口提到他將一家M&A相關公司（字幕為「M&ADX」）列為權益法適用公司，並親自擔任代表。M&A仲介案件有時會以單次形式成交，他也期待這能反映在集團的數字上。

他也談到了海外發展。在合作與中期經營計畫中，他們提出不只國內，也想掌握海外的需求。但考量到目前組織的能力，以及在確實接受審計的同時進行經營管理的體制，日本以外的遠地並不容易。雖然海外的M&A案件與候選企業很多，結果至今仍未實現海外收購。這一點他表示希望與合作夥伴（字幕中聽起來是「ハイブリッドさん」的對象）攜手推進。

既有事業從M&A的案源開發到執行，都由自家公司相當穩健地推動。只是，其中沒有驚喜。水口坦承，fonfun還是小型上市公司，能投資的金額範圍也小，挑戰性行動的空間確實有限。在此前提下，他表示今後也會在這個範圍內持續採取能做的措施。

從在Cybridge的成績來看，無論在資產方面還是社會評價方面，水口都可說已經獲得成功。對於至今仍承擔風險、持續挑戰的原動力，水口回答：「想做新的事、想獲得新知識的慾望很強。」

累積一定的成功經驗後，即使沒有新知識，也能憑藉手上的知識與夥伴經營具重現性的生意，人往往會朝那個方向走。但那樣會膩。既然難得來到這個世界，他想投入不熟悉的產業或沒做過的事，了解這個世界是靠什麼樣的機制運轉。M&A的仲介公司變多，有經驗的人也增加了不少。但依循金融商品交易法程序對上市公司發動公開收購的經驗者卻很少見。水口表示，這樣狹窄的領域也有其特有的know-how與必要知識。他認為這次是小規模的公開收購，只經歷了該領域的一部分，並表示正因為做沒做過的事，才能獲得新的知識。

他表示今後也會持續進行M&A，擴大自己能做的事情的範圍。只要企業價值提升、建立起信用，無論是借款還是股權，籌措資金都會變得更容易，也有可能收購更大的公司。他至今經歷過的只有中小企業的經營，因此只要fonfun壯大，就能挑戰更大公司的M&A、重建與擴張。水口說：「想去看看還沒見過的風景。」

最後，作為給觀眾的訊息，水口介紹了fonfun的現況。股票代號為2323。拍攝時的市值接近50億日圓，中期經營計畫的目標是100億日圓，但尚未達成。他表示，基於立場無法建議購買股票，但希望覺得不錯的人成為股東、來參加股東大會，並想把股東大會辦成像粉絲見面會一樣的場合。覺得應該更加努力的人，也可以作為股東施加壓力。水口將fonfun形容為「像能見面的偶像一樣的上市公司」，呼籲大家支持，為對談畫下句點。